トランプが騒ぎ立てる前に、安全資産はすでに不足していた

モルガン・スタンレーは、金利や税制の引き下げによって貿易摩擦の悪影響を相殺しようとする米国の「マスタープラン」は、期待通りの効果を発揮しない可能性があると警告している。特に、世界的に「安全資産」の供給が数十年ぶりの低水準にある現状では、金融・財政政策の効果が発現するまでにタイムラグが生じ、貿易戦争の影響を即時に緩和することは困難だとみられる。

モルガン・スタンレー：「マスタープラン」は機能しない恐れ

モルガン・スタンレーは最新のリポートで、米国政府が進める「貿易摩擦を金利引き下げと減税によって緩和する」という戦略は、想定通りには機能しない可能性が高いと投資家に警鐘を鳴らした。

金融政策や財政出動には効果発現までに一定の遅れが伴うため、貿易戦争の直接的な打撃を即座に緩和することは難しく、特に現在のように安全資産の供給が長期的な低水準にある局面では、市場への影響がより深刻になると見られる。

米国の「マスタープラン」には致命的な遅れ

モルガン・スタンレーのアナリストは4月14日付のレポートで、投資家が直面する主要リスクとして、「マスタープラン」と「その戦略の予見困難な変更リスク」の2点を挙げている。

同社によれば、米国政府は貿易体制の見直しが経済的な痛みを伴うことを理解しており、トランプ前大統領はFRBに対して金融緩和を、議会には財政出動を求めていた。こうした姿勢から、米国政府が、米国の金融政策と財政政策を使って世界貿易のバランス調整による悪影響を相殺するという「マスタープラン」を持っている可能性があることを示唆している。

しかしながら、モルガン・スタンレーはこの戦略に「致命的な欠陥」があると分析する。その最大の問題は、政策効果が発現するまでの時間的遅れが、貿易政策の変更による短期的な打撃を大きく上回る点にある。実際、4月2日の関税発表以前からすでに消費者マインドには陰りが見え始めており、90日間の一時停止措置では効果は限定的だと見られている。

市場は依然として景気後退リスクを十分に織り込んでいない

モルガン・スタンレーのアナリストたちは、足元の市場には景気後退リスクが十分に織り込まれていないと指摘している。

「もし『マスタープラン』が金融・財政政策によって貿易不均衡の影響を相殺することを前提としているならば、その効果が現れるまでの時間差によって、短期的にはむしろ経済が悪化するリスクがある。これは市場がまだ十分に認識していないリスク要因である。」

CEOの悲観が示す景気後退の兆候

また、アナリストは4月2日の関税発表以前から、米国企業のCEOによる景況感はすでに大きく低下していたと指摘している。

歴史的に見ても、CEO信頼感指数が「5」を下回り、その状態が2か月以上続いた場合、実質GDPの伸びは停滞し、最終的にマイナス成長に転じる傾向が確認されている。

2007年10月、CEO信頼感が悲観的領域（指数5未満）に入ったのち、2010年初頭まで悲観的なトーンが続いた。

米国は2007年12月に正式に景気後退入りしており、わずか3か月のマインド悪化が、その後の本格的な不況の始まりを示していた。

驚くべきことに、この「3か月間の悲観的なマインド」とその後の景気後退は、S&P500が2007年10月の史上最高値から10%未満の下落幅で推移していた時期に重なる。初期の失業保険申請件数も同様に遅れて上昇しており、景気の実態を早期に織り込むのは難しい状況にある。

安全資産の供給不足が新たな不安要因に

モルガン・スタンレーはさらに、投資家が直面するリスクとして「安全資産の供給危機」を挙げている。

通常、リスクオフ局面では米国債などの安全資産に資金が流れるが、足元の米国債市場は、想定以上のボラティリティを示しており、投資家の間ではその「安全性」に対する疑念が広がっている。

代替手段はあるのだろうか?答えは「Yes」ですが、おそらく多くの投資家が考えるほどではありません。

ブルームバーグ・グローバル総合国債指数によれば、米国債は同指数全体の35.7%（約14兆ドル）を占めている一方、それ以外の債券は25.3兆ドルに上る。

もう一つの安全資産の見極め方法は「信用格付け」である。

ブルームバーグ・グローバル・アグリゲート・インデックスに組み込まれている債券のうち、格付けの中央値がAAA/Aaaであるものは全体のわずか11.8%。2023年8月にフィッチが米国の格付けをAAAからAA+に引き下げたことにより、この割合はさらに低下した。

とはいえ、アナリストたちは仮にFRBが再び利下げに踏み切ったとしても、米国債の供給量自体については懸念する必要はないと述べている。実際、インデックスに組み入れられる米国債のGDP比は引き続き上昇しており、AAA格付け債券の縮小とは対照的な動きを見せている。

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